《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）既是防范化解金融风险的一项重要举措，同时也是资管行业乃至整个金融领域的一项重大改革举措。4月27日，中国财富管理50人论坛课题组发布了《新阶段，新模式，新产品，新格局“资管新规”三周年回顾与展望》报告（以下简称“报告”）。报告指出，资管新规实施三年来，一方面，监管体系不断完善，前期若干行业乱象得到根本治理，为防范化解重大金融风险攻坚战取得阶段性成效奠定了基础，为“十三五”顺利收关创造了条件；另一方面，资管行业发展先破后立，逐步迈向新阶段，呈现出新模式、新产品、新格局的“三新”转型特征，业务模式破旧立新，资管产品新旧更替，融资格局、市场格局、行业格局均发生了重大变化，为“十四五”谋得了一个良好开局。
三年间资管行业监管体系日趋完善
资管新规拉开了资管领域改革的序幕。报告认为，资管新规及其系列配套细则提出了打破刚兑、禁止资金池、限制非标、限制期限错配、实行平等准入、统一杠杆要求、鼓励子公司化运作等目标，为规范金融机构资产管理业务、统一同类资产管理产品监管标准、促进资管行业健康发展校准了航向，为防范化解金融风险和推动金融更好服务实体经济做出了重大贡献。
过去三年间，我国金融机构资产管理业务的监管体系不断完善。根据报告，一是资产管理产品写入新《证券法》，在基础法律制度上实现了上位法层面的突破。二是资管新规本身不断完善，为平稳过渡加强了保障。如2018年7月20日的补充通知、2020年7月3日标准化债权资产认定规则和2020年7月31日延长资管新规过渡期至2021年底的决定等。三是针对六大类资管机构的配套细则相继出台。以银行理财子公司为核心的监管架构日益完善，准入、净资本管理、产品销售等环节更加规范；信托行业的产品定位更加清晰，监管得到加强；基金公司防风险和促发展并重，前者有“侧袋机制”估值指引出台，后者有基金投顾试点开启；对良莠不齐的私募基金全方位加强了监管，有效促进私募基金行业的健康发展；针对保险资管也有系统性的监管文件出台，并且在投资范围、投资者、注册流程、业务管理模式四个方面实现重要突破；证券公司资管业务则在转型道路上的前进方向愈发清晰，通道业务大幅压降，集合产品公募化改造，证券资管子公司可开展公募业务，基金投顾试点也有序进行。
与此同时，资产管理行业也进入新的发展阶段。报告指出，当前，应站在“立足五年，谋篇十五年”的高度为资管行业的发展与监管进行谋篇布局。展望2035年，我国经济总量和城乡居民人均收入将再迈上新台阶。一方面，未来五年乃至十五年是我国资管行业大发展的机遇期；另一方面，资产管理行业如何跟上经济社会发展步伐和更高水平金融对外开放的新环境，也面临新的挑战。我国资产管理行业的发展历史尚不足三十年，年轻而充满活力，由资管新规开启的资管行业新的改革与发展之路仍将任重道远。
业务模式回归资管本源
去通道和去嵌套是资管新规的核心精神之一，经过三年时间，我国资管市场上的嵌套投资明显下降。报告指出，首先，作为资管资金主要来源方的银行理财，投向信托、券商资管、基金资管的资金规模显著下降。其次，以通道业务居多的事务管理类信托余额显著收缩，资管新规发布之初的2018年3月末，余额为15.14万亿元，到2020年末降至9.19万亿元，不到三年间降幅达到39.3%，占信托资产余额比重从59%降至45%。再次，从证券期货经营机构资管产品来看，2018年3月通道业务所在的定向资管产品余额为23.98万亿元，2020年末该数值降幅达到49.5%，其中证券公司资管业务定向资管项余额2018年3月为14.07万亿元，2020年该数值降至5.92万亿元，降幅高达57.9%。
与此同时，刚性兑付预期逐步被打破。报告指出，银行理财曾经是代表性的刚兑资管产品，资管新规实施以后，市场上的刚兑预期正逐步被动摇。一方面，保本理财产品快速压降。资管新规发布前，保本理财产品约占全部理财产品的30%左右，而过去三年间保本理财产品压降幅度超过90%。另一方面，银行理财的净值型产品占比大幅提高，投资者逐步接受净值有波动的客观规律。
此外，资管新规实施后，银行理财产品穿透前后的杠杆率均有所下降。报告分析称，2018年末，银行理财产品穿透后的平均杠杆率为113%，到2020年末，这一数字下降至111%，降低了2个百分点。同时，银行理财产品穿透前后的杠杆率差距有所收窄。2018年末，穿透前平均杠杆率比穿透后平均杠杆率低4个百分点，到2020年末，穿透前平均杠杆率与穿透后平均杠杆率的差距收窄至2个百分点。“这也从一个侧面表明资管新规倡导的限制通道和去除嵌套对降低投资杠杆率起到了明显效果。”报告指出。
未来展望：“一套 两类 三大 多种”
未来，我国大资产管理行业会形成什么样的新发展格局？需要什么样的监管体系与之相配套？报告分析称，未来资产管理行业将朝着“一套监管体系，两类产品形式，三大业务节点，多种投资策略”的方向发展。
具体来看，“一套监管体系”是指资产管理业务逐步实现统一监管。资管新规是功能监管的良好开端，明确了对资产管理业务实施监管遵循以下原则：机构监管与功能监管相结合，按照产品类型而不是机构类型实施功能监管，同一类型的资产管理产品适用同一监管标准，减少监管真空和套利。尽管在机构监管模式下，仍然难以一步到位实现法律制度、监管主体、配套细则的有机统一，但统一是方向，未来将有望逐步实现各类公募、私募业务在功能监管思路下的完全统一。
“两类产品形式”是指未来资管机构发行的产品明确分为公募和私募两类。过去的各类资管产品在公募和私募界定上模糊不清，比如银行理财完全没有公募和私募之分，证券公司资管产品部分名义是私募，实则已经达到公募的标准。实际上，公募业务和私募业务必须要有严格的区分和要求，公募业务面向一般公众，私募业务仅能面向合格投资者。2020年3月1日起开始实施的新《证券法》将资产管理产品纳入证券定义，有力地推动了资管产品在公开募集和非公开募集上的统一分类。
“三大业务节点”是指资管产业链的前、中、后台三大业务环节，分别对应前端销售、中台投资顾问和后台投资管理。资管新规实施以前，产业链分工不够精细，对应的牌照也不够清晰。资管新规实施之后，产业分工将会越来越细，目前已经形成这三大主要业务模块。随着资产管理市场的不断发展成熟，未来将会在这三大业务模块中衍生出更多的业务机会，每类资管机构更加能够找准自己的最佳定位。
“多种投资策略”是指各类资管机构虽然在牌照上趋同，但是底层策略上可以丰富多样，实现精细化分工。在统一监管的趋势之下，各类资管机构在牌照资格上逐步趋同。未来要体现自身的差异化定位，除了在大的资管产业链条上寻求更加精细化的分工，还可以在产品的底层资产上做出特色，提升自身主动管理能力。
各类金融机构：早瘦身、早转型、早占据高地
资管新规过渡期即将结束，转型已经是大势所趋。报告认为，“早瘦身、早转型、早占据高地”是最佳策略。各类金融机构及早明确战略思想，积极落实整改要求，在确保服务实体经济能力稳定的前提下加快存量资产压降，尽快适应新环境。
报告指出，资产管理行业的竞争，最终都将基于各资产管理机构的核心竞争力。尽管当前资产管理机构还面临一些差异化监管，也面临转型过渡期的巨大挑战，但做好自身管理体系、业务模式以及保障机制的梳理才是根本所在，“练好内功”是迎接主动变革的基础。
报告建议，各类资产管理机构在战略层面明确业务转型方向，并以此为基础加快推进组织架构、业务条线的调整，鼓励差异化发展，鼓励银行对旗下理财子公司、资产管理部门、私人银行部以及控股公募基金等板块进行有序整合。建议资产管理机构加快完善投研体系和产品体系，加快相应专业人才队伍的建设，以专业团队为基础来推进投研和产品体系的完善。
同时，要加快数字化转型。报告指出，数据系统建设是资产管理行业发展、数字化转型的基础，也是金融管理部门提升监管有效性的重要工具。下阶段，一是应严格遵照资管新规明确由央行统筹行业数据系统建设和管理的思路，加快相应系统的建设以及数据报备标准的统一，推进行业与机构层面数据系统建设的完善。二是各类资产管理机构可借鉴国外先进资产管理机构经验，结合自身经营发展实际需要，围绕智能获客、智能风控、智能投顾等方向，运用大数据、云计算、人工智能、区块链等前沿技术和方法，探索金融科技在资产管理业务中的应用，加快实现数字化转型。
从制度和理念层面培育健康投资文化
资产管理行业的转型，是资产端和负债端两方面的转型，须要统筹推进。报告分析称，目前我国资管行业的转型更多关注于资产端，然而转型能否成功还取决于负债端的客户接受程度。为此，监管部门可在以下四个方面来培育健康的投资文化。
第一，明晰金融消费者和金融投资者的概念。鉴于我国现有法律法规中仍存在金融消费者和金融投资者的概念，可将享受金融机构间接金融服务，如享受银行存取款、支付结算、购买保险等金融服务的对象界定为金融消费者，此时金融机构最主要的职责是履行承诺，保证服务质量。而对于金融机构直接金融服务的参与方，如投资证券、购买理财产品的客户应被界定为金融投资者。
第二，在资产管理行业中逐步推动“信义义务”共识。目前，我国信义义务的规范主要是《公司法》《证券法》《信托法》《证券投资基金法》，其中，《信托法》《证券投资基金法》中有关受托人信义义务的规定可以直接适用于资产管理业务中的相关金融机构。但总体来看，上述规范对信义义务的规定过于简单笼统，信义义务的内容也过于狭窄，有关信义义务的具体判定标准也不甚明了，难以在司法实践中被用来保护相关主体的合法权益。后续，可根据投资者的实际情况和产品属性，进一步细化信义义务规范标准。
第三，进一步完善司法救济机制。我国现行法律法规尚未明确提出可将金融机构信义义务规范作为民事裁判的依据，更多的是作为监管处罚的根据。将金融机构信义义务规范用作行政处罚和民事裁判的依据，有助于降低立法成本，也能起到保障投资者合法权益的作用。为此，有必要在立法上明确，无论是金融法律、监管法规抑或自律规范，其中关于对金融机构信义义务的规定，都可作为行政处罚、司法裁判、民事救济的援引依据。
第四，进一步深化投资者教育的深度和广度。一方面将投资者教育提升到国家金融发展的战略高度，制定投资者教育中长期发展规划，明确发展方向;另一方面，深化投资者教育的深度与广度，进一步将投资者教育纳入国民教育体系，通过科学设计投资者教育内容，合理定位不同教育主体角色分工，促进投资者群体素质的整体提升。
